dcf估值-屁总的DCF估值模型教学笔记（九）——DCF计算

屁友们好，今天继续给大家更新DCF教学笔记。

在前八期的基础上，我们学会了如何对一家企业进行财务预测，大家可能会问，说了半天，DCF呢？别着急啊，行百里者半九十，学会了财务预测，就像修炼了内功，至于你用DCF、PE还是什么其他方法估值，都建立在这个基础上。

好了，今天我们就介绍DCF估值方法：

一、DCF估值的基本逻辑

DCF是啥意思，大家还记得不，叫现金流折现，那么我们先来说说折现的逻辑。

1、折现的思想

DCF估值首先是基于折现的思想，这是金融领域必备的思想哈，折现的意思就是说，越久远的东西，越不值钱，那么为什么呢？一方面，资金是有成本的，咱们口袋里的钱放到余额宝里，也能有稳定的4%左右的年化收益，也就是说今天的1块钱，放到一年后，价值就不只是1块钱了，是1块零4分，别小看这个收益率哦，复利是很可怕的；另一方面呢，未来的收益是有不确定性的，余额宝或者货币基金风险很小，流动性也很好，但是实体经营来说，面临着方方面面的风险，谁能保证你预测的利润明年能实现？谁都不敢打包票，因此现在确定的钱，是比未来不确定的钱，更有价值的。

2、对谁折现？

好了，我们介绍了折现的思想，下面要来说的是，DCF是对谁折现呢？

一般而言哈，经典的DCF模型的折现对象是企业自由现金流（FCFFdcf估值，Free cash flow for the firm），

FCFF代表了，不考虑你的资金来源（股权or债权），仅考虑你基于公司的资产，能够每年创造出的可以用于股权人和债权人分配的自由现金。

那么这个FCFF等于什么呢？

FCFF=(税后净利润+利息费用+ 折旧与摊销+其他非现金支出)-营运资本追加 -资本性支出

这里要强调一点哈：营运资本的追加、资本性支出，都是企业将现金流用于扩大再生产的投入，这部分钱是不能拿出来分配的，要不然支撑不了企业的发展。

3、折现率？

刚刚我们提到了余额宝的年化收益是4%，对于余额宝带来的现金流，我们可以按4%来进行折现，合理合法。

那么FCFF对应的现金流，我们用什么折现率来进行呢？综合屁总刚刚说的不确定性因素，企业经营肯定比余额宝不稳定得多，那么得加上这个风险溢价。一般我们对FCFF的折现，会用WACC（加权平均资本成本）来作为其折现率（如果对这个不太了解的同学，得下去研究一下了哈，这是个重要的金融概念），简单说，WACC综合考虑了企业的股权成本与债权成本，是对一家企业现金流风险溢价的有效评估。

一般我们常用的WACC可能会在10%-20%之间，根据企业的自身情况有所差异。

好了，我们现在已经比较了解折现了，现在从具体步骤来讲DCF估值吧。

二、DCF估值步骤与注意事项

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1、自由现金流计算

这个没什么好说的，我们之前8课已经准备好相关素材了，按照公式把它加回来即可，重点是要理解这个公式的含义哈，不能为了加而加，要能够根据不同企业的情况灵活变通。

2、WACC的计算

这个得多讲两句。WACC重点是对股权收益率及债权收益率的测算：

股权收益率，一般用CAPM模型，R=Rf+（Rm-Rf）*β+ε，这个模型大家应该或多或少都知道，不知道的可以去百度查一查，非常经典的一个金融模型。原理我就不赘述了，参数我说两句：Rf是无风险收益率，一般用国债收益率代替，差不多3%-4%左右；Rm是市场收益率，理论上可以用A股的收益率，但是A股不太稳定，实务上会用具备中国特色的美股收益率代替（用中国调整因子调整过的），差不多10%-11%这样子；β是与公司所在行业相关的市场风险，可以选几家同行业可比公司来计算，计算方法属于传统金融学范畴，大家百度一下，用excel算算，不会太难；ε，这个是调整因子，又叫企业的特殊风险，一般会取值在1%-5%之间。

债权收益率，一般会根据企业目前自己实际的债务收益率，如银行贷款利率、债券利率等来确定。

股权与债权的市场价值比例，这个需要用市场价值而非账面价值来计算，股权市场价值其实就是我们的估值结果，所以这个地方会有一个循环引用的问题，其实挺有趣，大家可以自己去观察一下。

3、企业价值的计算

企业价值就是把每一期的现金流折现并加总的结果，但要注意的是，因为我们假设企业永续经营，会涉及到一个永续期的价值，这个怎么折现呢？

就比如说，有个资产每年给你带来100块钱现金流入，按10%的折现率计算，这个资产值多少钱？

你可以列一个很长的无限的数列，然后对这个数列求和，可以计算出，这个资产价值=100/10%=1000元。

这也就是我们计算永续期价值的方法，假设永续期FCFF=第五年的FCFF，且保持不变，在预测期末（假设第五年）的时候，永续期价值=永续FCFF/WACC，再进一步把它折现到现在，永续期现值=永续FCFF/（WACC*（1+WACC）^5）。这个大家好好去体会体会哈，进阶的同学可以再研究一下存在永续增长率的算法。

4、股权价值的计算

计算出了企业价值，需要把给债权人的价值减掉，才能得到股东对应的价值，也即是我们本次要计算的结果，股权价值。

那么，需要进行哪些调整呢？

一方面，需要加上目前存在的溢余资产，这些资产没有在预测期产生收益（严格意义上说，是没有预测其收益），因此现金流折现的价值中不包括这些资产价值，但其在现时有客观价值，应该把它加上，比如说：可供出售金融资产、长期股权投资等。

另一方面，需要减去有息负债，经营性的负债不算（应付账款、应付票据、预收账款），主要包括银行借款、债券等负债。

减完之后，我们就得到了股权价值，就大功告成了。

三、估值结果

这是屁总对本次掌阅科技估值案例的DCF估值表，供大家审阅参考，这里估算下来的股权价值是38.73亿元。【截至2018年7月16日，掌阅科技的市值是127亿元】

那么大家肯定要问，这个估值合理吗？是不是我们明显低估了掌阅科技呢？为什么估值和市值差这么多？这个问题屁总也很难回答，一方面，DCF模型有他的局限性，他是基于现金流的，基于现在时点的，没有太多的想象空间dcf估值，没有互联网思维，对新业务的发展无法有效预计；另一方面呢，我们也要回过头来想，A股上市公司的估值是不是被高估了呢？127亿元的估值对应着103倍的PE（TTM），即使在互联网公司中，这个水平也是很高的。究竟是我们低估了，还是二级市场高估了？这得大家慢慢去摸索，去判断，屁总能做的，只是告诉大家工具与方法。

另外想补充一点，这里的参数选取并不是绝对的，只是在一定的情况下相对合理的选择，大家可以在我的基础上修订，只要有合理的逻辑，都是没问题的。

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